“El covid no es la explicación de lo que está pasando. Lo que estamos viendo hoy día lo he visto yo muchas veces. En 1973, luego en el 82, en el 87, en el 97, el 2002, 2008 y ahora. La tesis de la conversación que tendremos hoy día es que es que el covid no es la explicación de lo que está pasando.” El director del Magíster en Dirección Financiera de la Escuela de Negocios de la Universidad Adolfo Ibáñez, Roberto Bonifaz dictó la charla “Mercados Financieros: Chile y el Mundo” para los alumnos y egresados del programa, donde procuró desmenuzar la tesis que sostiene para explicar el comportamiento de los últimos meses del mercado financiero.
El académico afirma que, si bien la pandemia ha tenido efectos devastadores, una vez que esto se resuelva –con una vacuna, por ejemplo- la mayoría de los problemas económicos que hoy tensionan a la humanidad, no se desvanecerán como el virus.
¿Por qué? Lo que el profesor Bonifaz plantea es que todas las crisis desde la del petróleo el 73, la de la deuda emergente en 1982, la crisis asiática de 97, la burbuja tecnológica el 2002, la crisis subprime del 2007 y ésta, la actual del coronavirus, se han tratado con la misma medicina: “el mundo se inundó de dinero. Eso ha resuelto los problemas en mayor o menor medida. Más créditos, más prestamos, los individuos consumen más, las empresas invierten más, la demanda se reactiva y la economía sea arregla.” Es cosa de mirarlo, insiste, el profesor. “El remedio para todas las enfermedades financieras de los últimos 50 años ha sido inundar el mundo con dinero, y la consecuencia de esto es la baja en la tasa de interés. Esto de alguna u otra manera ha resuelto el problema de las crisis, pero yo sostengo que el problema de fondo no se ha resuelto y vamos a pagarlo con creces.”
Sector Real y Sector Financiero
Para sustentar su hipótesis, el profesor Bonifaz explica que él divide la economía en dos sectores: El sector real y el sector financiero. Dentro del sector real están el consumidor, la empresa, los activos reales y la cadena de pago. Por el otro lado, están las instituciones financieras, los activos financieros y las tuberías financieras.
En el sector real, la disminución de las tasas de interés produce el siguiente efecto: “El consumidor puede pedir prestado más, siente que puede pagar más, compra y reactiva la economía; las empresas aumentan su deuda, invierten en proyectos que antes no hubieran invertido, por lo que en el corto plazo hay más inversión, mayor demanda y la economía se reactiva. Los activos reales suben de precio y la cadena de pago se facilita. Hasta hace algunos años no existían tantas tarjetas de créditos, tantos créditos por lo tanto el consumo era más complicado.”
En el sector financiero, al bajar las tasas de interés, debido a que las operaciones de intervención financieras dejan de ser tan rentables, las instituciones buscan otra manera de generar utilidades. “Hoy día el gran porcentaje de las utilidades de un banco viene de su mesa de dinero y no de la intervención financiera. ¿Consecuencia? Las instituciones financieras ciertamente han sido más riesgosas, más que en los 80 y quizás menos que el 2008. Los activos financieros, dado la mayor demanda, han subido de precio. Las tuberías financieras han mejorado. Para la gente que no está en banca es difícil de entender que el dinero cambia de manos a propósito de una garantía, -normalmente un instrumento de Tesorería- y si es buena, fluye dinero de una institución a otra.”
La consecuencia negativa de la bajada constante de las tasas de interés
Los grandes perdedores de la bajada constante de la tasa de interés, dice Roberto Bonifaz, son los inversionistas de largo plazo. “Hay una transferencia de riqueza, en la economía nada es gratis.”
Los rendimientos a largo plazo de antes no son como los de ahora. “Cuando se diseña el sistema de las AFP en los 80 la idea de que uno se podía pensionar con su último sueldo era real, pero el mundo cambió y nuestra realidad es otra. Antes, el IPSA rentaba 30 pesos anuales, en los últimos 20 años el IPSA renta 6 al año. Lo que quiero mostrar es que las rentabilidades son sustancialmente menores que antes.”
¿Cuál es el efecto del covid 19?
A diferencia de la crisis subrpime que se origina en el sector financiero, ésta en cambio se genera en el sector real de la economía, explica el académico. Afecta al consumidor porque pierde su trabajo, a la empresa en la medida que esta pierde sus ventas, afecta a los activos reales y afecta a la cadena de pagos. Tiene efectos claros, hubo destrucción de valor.
¿Y qué pasa con los mercados?
“El precio de un activo financiero, sea una acción o un bono, siempre está respondiendo a los flujos. Los flujos de transacción, es decir hay gente que está dispuesta a comprar Y gente que quiere deshacerse activos. Los flujos tienen dos fundamentos. Si los flujos respondieran solo a los fundamentos económicos, entones las acciones deberían estar cayendo en todo el planeta.
Pero hay fundamentos que responden a flujos monetarios. En el caso de las acciones, esto es sumamente relevante. Parte de la reactivación de la crisis anterior y esta es llenar el sistema de plata: se facilita el crédito a las empresas, incluso a aquellas que no son sujetas a crédito y eso ha pasado en todas partes. Eso aumenta la demanda de cualquier cosa. Y por el lado de la oferta, como llegan créditos a las empresas, entonces ya no es necesario deshacer aumento de capital. Estas dos cosas empujan en precio de las acciones hacia arriba. Eso explica, por ejemplo, porque en EE.UU algunas acciones han subido con furia.”
Precios accionarios artificialmente altos
“Por razones que voy a explicar – señala el profesor Bonifaz- los precios accionarios son artificialmente altos. Esto en EE.UU tiene que ver con las recompras accionarias. Las empresas tienen permitido -sin restricción- de en vez de devolver la plata en forma de dividendo, usarla para comprar sus propias acciones. Al hacer eso hay mayor demanda accionaria y por lo tanto sube el precio de las acciones. Y la lógica tributaria es simple, el que quiere vender vende al mejor precio y el que no quiere vender, simplemente tienen un activo que vale más sin tener que gatillar algo de tributación porque no vende las acciones.”
El problema es que a los gerentes les conviene que los precios de la acción suban porque su paga está atada a esto, entonces hay gente que está posponiendo las inversiones a largo plazo para poder recomprar las acciones. “Por eso cuando digo que están artificialmente altas, es que hay una demanda accionaria que en un mercado normal de oferta y demanda que no incluye a la empresa, no existiría.”
En caso chileno es un poco distinto y está relacionado con el sistema de las AFP, “pero es culpa de las de los reguladores.”
A diferencia de otros mercados, el mercado accionario chileno no es un mercado de acción societario. “La lógica de un mercado accionario es que la gente individualmente, mediante la compra y venta de acciones, permitan que los que mejor pueden gestionar una empresa la gestionen, es decir, son capaces de cambiar directorios, capaces de cambiar al gerente general. Eso en Chile es mentira, porque hay gente que controla y lo que se filtra en el mercado accionario es muy pequeño, es prácticamente imposible que individuos no relacionados con la empresa se reúnan en la bolsa y cambien a la gente, eso no sucede.”
Por eso, explica, una de las razones fundamentales de un mercado accionario no existe en Chile. El porcentaje de acciones que se transan en la bolsa, en relación a las acciones de las empresas, es pequeña. El mercado es pequeño.
Y lo segundo, cuenta el profesor, es que hay una demanda obligatoria que no existiría en situaciones normales y es la demanda de las AFP. “Las AFP tienen que invertir el dinero de todos los chilenos, pero tienen restricciones regulatorias de cuánto pueden invertir afuera, por lo que invierten en Chile un gran porcentaje de sus ahorros, en un mercado que es poco líquido, y de esa manera se inflan las acciones. Muchas de las acciones chilenas son de las más caras del mundo y eso tiene que ver con que hay demanda accionaria cautiva.” El académico cree que, si la regulación cambia algún día, y las AFP que pudieran invertir en las mejores alternativas que encuentren en el mundo, “les aseguro que el precio de las acciones de algunas empresas de acá caerían.”
Lo mismo con los bonos, y para graficarlo Roberto Bonifaz pone de ejemplo el caso japonés. “El gobierno japonés tienen necesidades como el gobierno de Chile y de EE.UU y para esas necesidades la Tesorería de Japón emite bonos. En un mercado libre, los individuos y empresas competirían por esos bonos determinando un precio de equilibrio y una tasa de interés. Pero eso no existe porque por un lado la Tesorería de Japón emite esos bonos y, por otro lado, la mitad de los bonos los compra el Banco Central de Japón, creando una demanda artificial. El Banco Central compra, el precio sube, la tasa de interés baja y queda una tasa mentirosa para el mercado.”
¿Por qué lo hace? Para que las tasas de interés de largo plazo sean bajas y con eso reactivar la economía, pero el propósito de las tasas de interés es otro, dice el profesor, no es informar cuánto cuesta el dinero en el tiempo. “Esto es verdad en la mayoría de los mercados grandes. Los precios de los bonos están artificialmente altos, igual que las acciones, lo que lleva a que las tasas de interés estén bajas y esto no es un accidente, esto es por diseño de política.”
Es en este punto cuando el profesor expone su tesis central: “todos los problemas que yo he descrito desde el año 73 en adelante parten acá. Existe un problema, creas dinero. ¿Cómo? Facilitando deuda. Aumenta la deuda demasiado y se crea el siguiente problema, es cosa de seguir el círculo.”
Mira la presentación del profesor Roberto Bonifaz AQUÍ.